國金證券-選擇消費產業行業：乖寶寵物更新招股書，逆勢高增賽道的優質龍頭-221009

　　行業觀點

　　乖寶更新招股書：1H22營收同比+55%，主品牌快速成長，并購+代理品牌助力羽翼漸豐。http://www.665922.com【慧博投研資訊】2018-2021年營收分別為12.2/14/20.1/25.6億元，年復合增長率+28.1%，1H2022年公司營業收入16.8億元，同比+55%，國內自主品牌同口徑（不含并購）增速超39%，營收增速創新高。http://www.665922.com（慧博投研資訊）

　　主糧為基本盤，線上直銷模式占比1/3，中高端結構優化策略持續推進，1H22盈利能力創新高。公司立足自有“麥富迪”品牌，相繼開發出多系列主糧產品，21/1H22國內主糧銷售收入分別為8.5/5.7億元，占比分別為66.5%/68.1%，開發出弗列加特高肉、凍干產品等創新產品系列承接貓糧高端定位。根據2020-2022年線上大促榜單排名，公司主品牌麥富迪穩居前三。受益于規模擴大費用效率提升、品牌高端化升級、原料價格低位震蕩，1H2022凈利潤1.37億元，凈利率提升至+8.1%。

　　強營銷組織力助力新品迭代、品牌聲量不斷強化。1H22公司整體毛利率/零食/主糧/保健品和其他毛利率分別為34.7%/29.9%/42.2%/60.1%。

　?、購姶蠼M織力助推爆款創新產品不斷推出。過去麥富迪主品牌主糧價格帶定位性價比，出貨價格帶在10元左右，終端零售端價格帶定位23-30元，近年來以雙拼糧、弗列加特高肉系列/全價主食凍干等產品系列為代表的創新主糧產品收入及占比大幅提升，助推主糧出貨價格逐步提升。

　?、谥匾晞撔聽I銷渠道，強調人群資產精細化運營。公司營銷費用率保持在17-18%，品宣費占比長期超過12%，過去以綜藝贊助等品牌娛樂營銷進行品牌形象塑造，近年來聚焦高效率營銷，積極拓展抖音、小紅書、嗶哩嗶哩等新興營銷渠道。通過平臺廣告投放、達人內容推廣等方式觸及潛在用戶，進行產品種草和口碑營銷，提升品牌影響力。

　　投資建議

　　低滲透率、消費升級、國產替代當前仍是當前寵物行業成長的重要邏輯，當前國內寵食品牌格局分散，我們看好以乖寶寵物、中寵股份、佩蒂股份為代表國產寵物品牌后續突圍邏輯，同時建議關注上游優質供應鏈產能標的福貝寵物。

　　從全球代工角度，建議關注源飛寵物（領先的寵物牽引用具、零食產品制造商）。

　　風險提示

　　匯率波動的風險；原材料價格大幅波動的風險；自主品牌建設不及預期的風險；費用過度投放導致業績不及預期的風險